Проект основных направлений денежно-кредитной политики (ДКП) на 2020–2023 гг. не похож на предыдущие макропрогнозы ЦБ. Причиной тому пандемия. Число сценариев выросло до четырех, а ключевой развилкой в них вместо привычных цен на нефть стали перспективы восстановления экономики. Кроме того, ЦБ пообещал включать в прогноз траекторию ключевой ставки и анонсировал ужесточение ДКП – переход к нейтрально ключевой ставке, которую оценивает в 5–6%.
Александр Исаков, главный экономист «ВТБ капитала» по России и СНГ
Две важнейшие новации доклада ЦБ – это решение публиковать траекторию ключевой ставки, а также построение прогнозов исходя не столько из цен на нефть, сколько из предпосылок восстановления экономики и влияния на нее коронавируса. Если еще год-два назад в целом было понятно, что ставки медленно, но верно идут вниз, то сейчас неопределенность возросла: рынок еще ждет небольшого снижения ключевой ставки, но затем она, скорее всего, вернется к росту. Но даже несмотря на озвученные ЦБ планы по возврату к нейтральной ДКП, остается еще много неизвестных: когда начнется переход, как быстро он может произойти, с каким шагом и проч. Поэтому с учетом общей неопределенности в экономике сейчас особенно возрастает ценность публикации траектории ставки.
Крайне верное решение – отказаться от цен на нефть как от ключевого фактора при построении прогнозов. Благодаря бюджетному правилу экономика уже не так зависит от нефтяных котировок, и это решение показывает, что ЦБ правильно диагностирует, что цены на нефть – уже не главный источник неопределенности и что куда важнее внутриэкономические факторы.
По нашему базовому сценарию инфляция в следующем году вырастет ниже, чем прогнозирует ЦБ: около 3% благодаря бюджетной консолидации и укреплению курса до 70 руб./$ к концу 2021 г. (за счет снижения российской риск-премии и роста определенности вокруг заимствований Минфина). С завершением действия этих факторов инфляция начнет ускоряться до 3,5–4,5% в 2022 г., что в целом соответствует и базовым прогнозам ЦБ. В таком случае ключевая ставка, на наш взгляд, еще может один раз снизиться в этом году, в 2021 г. – останется без изменений и уже в 2022 г. вернется к росту. При этом цикл повышения может оказаться достаточно коротким – до 4,5–5%.
Наталия Орлова, главный экономист Альфа-банка
Цикл смягчения денежно-кредитной политики еще не закончен и может, вероятно, растянуться на больший отрезок времени, чем казалось до этого. Да и 4% – это достаточно высокая по мировым меркам ставка.
Изначально, по нашим прогнозам, минимум ставки должен был прийтись примерно на I квартал 2021 г., но теперь, вероятно, его стоит ждать не раньше II, а возможно, и III квартала, так как в следующем году продолжат преобладать дезинфляционные риски, на что указал и регулятор. По нашим оценкам, инфляция в следующем году замедлится до 3,4% с 3,9–4% по итогам этого года, в первую очередь из-за бюджетной консолидации. Скажется и замедление кредитной активности – с завершением действия послаблений ЦБ банки, несмотря на низкие ставки, начнут осторожнее смотреть на заемщиков.
Первым звоночком, указывающим на растущую вероятность разворота траектории ставки и возврат к нейтральной ДКП, станет решение ЦБ публиковать траекторию ключевой ставки. Рост ставки – это стресс для населения и компаний, и тот момент, когда ЦБ решит опубликовать ее траекторию, говорит о том, что будет считать точкой, с которой регулятор будет готовить экономику к повышению стоимости денег. Надеюсь, что это будет не вопрос ближайшего года как минимум.
Антон Табах, главный экономист «Эксперт РА»
ЦБ предсказуемо и без особых сенсаций хочет вернуться в «золотые времена» 2019 г., только с учетом сложившейся в экономике обстановки из-за коронавируса. Большое же разнообразие сценариев отвечает непредсказуемости ситуации, с которой столкнулась экономика. То, что регулятор решил в своих прогнозах отвязаться (но не полностью) от цен на нефть, тоже логично: реакция экономики на падение цен на нефть изменилась, она стала менее чувствительной, если ее сравнивать с теми же 2014–2015 гг., когда цены упали не так сильно.
Что касается перехода к нейтральной ДКП, то, если инфляция не будет расти (этому сейчас нет предпосылок), ЦБ вряд ли это сделает раньше 2022 г., а может, и дольше. Следующий год станет впервые за долгое время периодом стабильной ключевой ставки и таргета по инфляции, но перед этим регулятор еще раз снизит ставку на 0,25 п. п. в октябре до 4%.
Сергей Романчук, начальник дилингового центра Металлинвестбанка
[Зампред ЦБ Алексей] Заботкин в своем выступлении подтвердил гипотезу о том, что цикл дальнейшего снижения ставки скорее всего окончен. Я считаю, что исход ближайшего заседания совета директоров ЦБ практически предрешен – ставка останется неизменной и ждать ее снижения больше не стоит. Переход к нейтральной ДКП может начаться в следующем году, но когда именно, сказать сложно: все зависит от того, как реальная инфляции будет соотноситься с таргетом на фоне потенциально опасного обесценения рубля из-за политической напряженности, которую мы наблюдаем последние недели. Главное, что сейчас тревожит всех и что будет определять инвестиционную активность, – это конфронтационная политическая риторика на фоне мировой неопределенности.
Дмитрий Долгин, главный экономист ING
Базовый сценарий представляется наиболее вероятным, хотя прогнозы ВВП на этот год выглядят немного консервативно (минус 4,5-5,5%). По нашим прогнозам, инфляция по итогам года приблизится к 4%, в следующем году может немного замедлиться, но не ниже, чем до 3-3,5%. По нашим оценкам, ключевая ставка может быть снижена еще до 3,5-4% в ближайшие полгода, но на ближайшем заседании ЦБ, скорее всего, возьмет паузу из-за усилившейся волатильности. А в 2022 г. с прояснением экономической ситуации регулятор будет готов вернуться к нейтральной ДКП.
На второе место по вероятности я бы поставил проинфляционный сценарий, потому что пока не видно устойчиво сильного падения спроса, есть риски ослабления рубля, роста мировых цен на продовольствие. Да и дезинфляционные риски более характерны для развитых рынков, чем для прямых аналогов России.
Правильный ход – решение уйти от определения прогнозов исходя из цен на нефть. Двухфакторный анализ на основе прогнозов по спросу и потенциальному ВВП сейчас дает более объемную картинку, однако теоретический характер оценок потенциального ВВП может осложнить понимание относительно того, какой именно сценарий по факту реализуется в данный момент.
Публикация траектории ключевой ставки по примеру других крупных мировых центробанков также позволит ЦБ сделать коммуникацию с рынком более прозрачной: все же это более понятно широкой публике, чем нынешние общие рассуждения «за» и «против». Но одновременно ему предстоит и регулярно разъяснять, почему в тех или иных случаях прогноз не сбылся. Такие публикации не обязывают ЦБ непременно следовать заявленному прогнозу, но аудитория за пределами сообщества профессиональных экономистов, в том числе во властных структурах, может об этом забывать.
